假设2019年现金流缺口不增长的情况下，爱奇艺账上的现金只够烧4个季度，实际上在3个季度内就需要启动新一轮的融资，而且每年融资额要保持100亿元左右的规模。参考奈飞的融资方式，爱奇艺发债融资的可能性比较大，如果百度支持力度不及预期，爱奇艺可能面临重大的资金危机。此外，爱奇艺的广告收入在2018年Q3首次出现同比和环比的负增长。视频网站的竞争格局可能会在2019年底发生翻天覆地的变化。

投资建议

在消费需求不足、监管继续趋严的情况下，未来5年的互联网与传媒行业将呈现“头部集中”的格局：虽然流量价格下降似乎让中小厂商松了一口气，但是它们的抗风险能力更弱、对监管的理解不可能很深入。以腾讯、阿里为代表的互联网巨头将以战略投资、并购、扶持新业务等方式，加强对整个行业的控制。2019年，受益的上市公司分为两类：第一是“腾讯系”“阿里系”的核心成员；第二是在细分行业具备特色和用户黏性的垂直平台或内容公司。与过去几年一样，这仍将是大浪淘沙的一年。

腾讯控股

2018年10月，腾讯的组织架构调整，透露了管理层的长期战略：首先，坚持以绩效导向，互动娱乐、微信等绩优事业群几乎毫发无损，而业绩贡献较低的网络媒体、移动互联网事业群被彻底分拆。其次，打破内部山头林立的格局，尤其是将各大事业群的广告业务统一为“广告营销服务线”，更好地对海量用户进行货币化。再次，加强对企业、政府等B端业务的投入，进一步提升基础研发投入，为今后十年做准备。

腾讯的“灵魂业务”是游戏。在游戏市场，腾讯在流量、产品、市场、运营等各个环节都拥有压倒性的优势，2018年“吃鸡”大战的历程就是腾讯压倒性优势的集中体现。如果监管放松，腾讯游戏业务还有很多好牌可打：《地下城与勇士》《英雄联盟》两款热门端游尚未改编为手游；在二次元领、女性向游戏等赛道上，腾讯的产品积累非常雄厚。从另一个角度看，在监管收紧的过程中，最先撑不下去的往往是中小厂商，它们无法负担高昂的合规成本；结果，腾讯、网易这样的超级巨头反而会因祸得福。

在腾讯为未来5-10年准备的弹药中，最有潜力、最容易被低估的是小程序。我们已经进入移动互联网的下半场：用户越来越懒惰，超级App日益膨胀，甚至取代了一部分应用商店和操作系统的使命。微信小程序就是在微信内部制造的轻量级生态系统，它在游戏、电商、O2O等领域已经证明了自己的实力。最近推出的微信7.0版告诉我们：腾讯一直在密切关注着用户习惯的变化，它还有许多牌没有打出去，关键是如何打。

阿里巴巴

2018年，阿里的核心商务业务面临着GMV增速放缓、货币化率短期见顶的压力。在经济下行的大背景下，阿里显然会控制货币化率，转而寻找其他增长点。然而，无论是线下零售、O2O、大文娱、云计算还是海外业务，都只能驱动收入增长，而不是利润增长。未来1-3年，阿里绝不能放弃在新兴领域的投资，这就使得它的短期业绩承受巨大压力。

在电商领域，阿里最大的威胁不是拼多多，而是经济周期：阿里的全套“新零售”战略都是基于消费升级、提升用户体验，如果消费升级的过程被暂时打断，“新零售”的逻辑就会发生变化。此外，监管环境的变化也很微妙，2017年开始的“去杠杆化”使得蚂蚁金服的战略定位转向金融技术服务商，2019年即将执行的《电子商务法》影响还很难评估。

不过，投资者也无需过度担心。在历史上，阿里最大的优势是反应速度快、执行力强。淘宝、支付宝等核心应用的迭代速度很快，运营人员极富经验；在新兴业务上，阿里从不吝惜交学费，也从不轻易放弃。关键在于，阿里的人才培养机制一直保持着顺畅运营，企业文化也保持着高度的凝聚力。在可见的未来，阿里仍将具备对环境的极强适应能力。

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